万德资本给“韭菜收割机”上枷锁

（原标题：给“韭菜收割机”上枷锁）万德资本

文/李悦

一场针对“唯快不破”的清算，正在重塑A股的游戏规则。

近日，沪深北三大交易所同步实施《程序化交易管理实施细则》（以下简称《细则》），这是继2024年证监会发布《证券市场程序化交易管理规定（试行）》后，交易所层面对程序化交易监管的全面细化。

新规核心内容直击高频交易要害。《细则》以硬性数字为高频交易划定了清晰边界：单账户每秒申报、撤单笔数合计最高达到300笔以上万德资本，或者单账户全日申报、撤单笔数合计最高达到20000笔以上。

这意味着，那些依赖在毫秒间进行海量下单、撤单操作的“闪电手”们，正式成为监管的重点“关照”对象。

“从监管角度看，设定这样的阈值，并非为了限制所有高频交易，而是为了对可能引发市场扰动的超频行为进行监测和管理。本质上，这是一种分类管理机制：划线不是为了干预正常策略运行，而是为了引入更高的信息披露和穿透监管。”知名商业顾问、企业战略专家霍虹屹表示。

谈及新规对市场的影响，中国投资协会上市公司投资专业委员会副会长支培元认为，??长期来看，资金将加速向基本面扎实的蓝筹股集中，健康流动性将逐步恢复，但小盘股估值中枢可能下移20%?。

对于量化机构而言，新规带来的最直接影响是高频交易成本的上升。据支培元测算，头部量化私募高频策略收益率预计下降30%-50%。他预计万德资本，合规成本将上升15%-20%，中小机构压力显著。

新规实施首日，市场已闻风而动。7月7日，沪深两市成交额缩量逾2000亿，被视为新规效应的初步显现。

01告别“唯快不破”

所谓程序化交易，是指通过计算机程序自动生成或者下达交易指令进行证券交易的行为，包括按照设定的策略自动选择特定的证券和时机进行交易，或者按照设定的算法自动执行交易指令，以及其他符合程序化交易特征的行为。

然而，程序化交易是一把“双刃剑”，其高速发展在提升市场流动性的同时，也衍生出技术滥用、信息不对称等问题。

近年来，监管部门持续加强对程序化交易的监管。2024年5月15日，证监会正式发布《证券市场程序化交易管理规定》（以下简称《管理规定》），对证券市场程序化交易监管作出总体性、框架性制度安排。

2025年4月3日，沪深北三大交易所分别发布《程序化交易管理实施细则》，并就有关配套业务规则征求意见。7月7日起，《细则》正式实施，为市场主体进行适应性调整、做好技术准备，预留过渡期。

《细则》对证监会《管理规定》规定的四类程序化异常交易行为作了进一步细化，明确了瞬时申报速率异常、频繁瞬时撤单、频繁拉抬打压以及短时间大额成交四类异常交易行为的构成要件。

前海开源基金首席经济学家杨德龙分析称，此次《细则》的出台，体现了监管层对市场公平性与安全性的双重考量。异常交易行为界定具有前瞻性，四类监控指标（如瞬时撤单率）直击程序化交易的灰色地带。过去部分机构利用技术优势高频挂单、撤单，制造虚假流动性诱导跟风，新规通过量化标准将其纳入监管框架，有效遏制“幌骗”等操纵行为。

此外，新规核心内容直击高频交易要害。《细则》以硬性数字为高频交易划定了清晰边界：单账户每秒申报、撤单笔数合计最高达到300笔以上，或者单账户全日申报、撤单笔数合计最高达到20000笔以上。

一旦触及这一红线，交易机构将面临差异化收费、额外报告等严格监管。

三大交易所均表示，设置这一标准，借鉴了境外成熟市场高频交易认定标准，结合了自身监管实践经验，同时进行了充分的数据测算。交易所表示，后续将持续做好监测监控，评估高频交易管理情况，根据监管实践不断完善。

霍虹屹认为万德资本，这是一场对“唯快不破”理念的清算。每秒300笔、单日2万笔的标准，意味着监管首次在交易频率层面对高频行为画出了明确边界，其背后意图是为了在提速与稳速之间寻求平衡。市场效率的提升，不能以信息不对称为代价，而市场公平的维护，也不能一刀切地打击流动性供给。

“从监管角度看，设定这样的阈值，并非为了限制所有高频交易，而是为了对可能引发市场扰动的超频行为进行监测和管理。本质上，这是一种分类管理机制：划线不是为了干预正常策略运行，而是为了引入更高的信息披露和穿透监管。”霍虹屹称。

02高频策略收益或“腰斩”

新规落地首日，最直观的变化是成交量。数据显示，7月7日，沪深两市成交额缩量逾2000亿。有市场分析人士表示，这与新规有一定关系。

冲击最大的领域之一，当属依赖量化做市的小微盘股。“高频交易受限后，依赖量化做市的小微盘股可能面临买卖价差扩大、交易活跃度下降的问题。资金或向流动性更好、稳定性更高的大盘蓝筹股集中，小盘股因流动性溢价减弱，可能面临估值调整压力，但长期有助于抑制投机炒作。”王鹏指出。

霍虹屹进一步剖析称：“过去，一些流动性不足的小票容易成为高频博弈和瞬时套利的游猎场。新规实施后，部分激进策略会趋于谨慎，短期内小盘股的挂单深度和撮合频率可能有所下降。但从长期看，真正稳定的流动性，来自于有质量的投资，而不是极端频率下的撮合。因此，这更像是一次主动降噪，有利于中小股票回归基本面逻辑。”

中国投资协会上市公司投资专业委员会副会长支培元更是做出量化预判：??长期来看，资金将加速向基本面扎实的蓝筹股集中，健康流动性将逐步恢复，但小盘股估值中枢可能下移20%?。

对于机构而言，新规带来的最直接影响是高频交易成本的上升。霍虹屹认为，监管的核心不是禁止高频，而是让高频有界。新规之后，对于被识别为高频交易者的机构，可能面临更高的系统备案、报文备案、算法披露等合规成本；在部分场景下，交易速率和撤单行为也可能受到节奏控制。

“超高频套利类策略身上，尤其依赖低延迟撮合的策略将遭遇速度瓶颈。”霍虹屹直言，一些以拉高撤单、小额试盘等方式博取价格扰动收益的边缘策略，极有可能被加速淘汰。

据支培元测算，头部量化私募高频策略收益率预计下降30%-50%。他预计，合规成本将上升15%-20%，中小机构压力显著；撤单费从近乎免费升至0.05元/笔，单日2万次撤单需额外支付1000元。此外，系统改造(如加装风控模块)、合规人力支出增加??机构成本。

当速度优势被重构，霍虹屹认为，量化机构就必须从拼硬件走向拼认知。未来的核心竞争力，将更多回归到数据建模的精度、因子研究的深度、风控体系的成熟度，以及对宏观与微观结构变化的综合感知力。换个角度看，这是一次让量化从技术派向认知派进化的过程。

03散户的春天来了？

新规在规范市场秩序、打击“幌骗”等异常行为、提升整体稳定性上的积极作用毋庸置疑。对普通散户而言，最直接的利好是交易环境的“降噪”与公平感提升。

“过去，普通投资者常常感受到订单突然消失、挂单被快速穿透等现象，心理层面上产生不公平感，而这恰恰是高频带来的短周期扰动。”在霍虹屹看来，新规实施后，更多的是提升市场透明度和秩序感，让价格发现更加稳定，情绪波动也更可控。

但这是否意味着散户的“春天”来临？答案可能令人失望。新规落地，散户被收割的风险虽降低，但并不意味着优势建立，散户在信息、数据、研究层面的劣势丝毫未减。

当然，新规的出台是重要一步，但非终点。财经评论员郭施亮认为，从保护散户投资者的角度考虑，仅从监管的角度打击高频交易，还是不够的。针对量化机构的高频交易、异常交易等行为，需要进一步大幅提升逐笔的交易费用；针对高频交易的认定标准，可以进一步降低。在实际操作中，需要警惕部分量化策略钻了规则的漏洞。例如，单个账户每秒申报或撤单不小于300笔认定为高频交易，但个别量化机构把每秒笔数设定为299笔或者290笔，巧妙避开了高频交易的认定，大幅降低认定标准条件，也是解决该问题的有效方法。

霍虹屹认为，对不同策略门类应有更细的认定维度，避免一刀切；对于技术设施要求较高的量化机构，可以引入沙箱机制，在风险可控的前提下给予部分策略以技术探索空间。此外，还应关注新规对市场流动性、价格效率的中长期影响，并动态调整监管尺度。

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